ベーシス取引:暗号資産におけるキャッシュ・アンド・キャリー裁定取引

ベーシス取引——キャッシュ・アンド・キャリー裁定取引——は、現物市場で資産を購入すると同時にその先物契約を売り建て、両者の価格差を確定させる取引です。この価格差が「ベーシス」です。先物価格は満期時に現物価格へ収斂するため、その差は構造上必ず縮まり、トレーダーは市場がどちらに動いたかに関わらずその差を手にすることができます。

これは金融の世界で最も古い取引手法の一つであり、暗号資産市場はこの取引にとって特に適した舞台です。

なぜ暗号資産市場ではベーシスが発生するのか

トレーダーが資産を保有せずにレバレッジエクスポージャーを得るためにプレミアムを支払う場面では、先物価格は現物価格を上回ります。暗号資産市場ではレバレッジ需要が慢性的に存在するため、先物カーブはほとんどの期間コンタンゴ(先物が現物を上回る状態)にあります。流動性の高いBTCおよびETH先物の年率換算プレミアムは、一桁台半ばから20%超まで変動してきました。

このプレミアムは、市場が誰かに在庫を保有させ、反対側のポジションを引き受けさせるために支払う対価です。ベーシス・トレーダーがその「誰か」に当たります。

取引の仕組み

1. 現物市場で資産(例えばBTC)を購入する。
2. 現物価格を上回って取引されている期限付き先物を、同じ数量だけ売り建てる。
3. 両方のポジションを保有し続ける。日々の価格変動は相殺される——一方が得た分は、もう一方が失う。
4. 満期時に先物は現物価格で決済される。売り建てたプレミアムが利益として実現する。

年率換算するとこうなります。現物価格を2%上回り、満期まで90日ある先物の場合、年率にしておよそ8%を確定させることになります——この数値がエントリー時点であらかじめ判明していることが、ベーシス取引の特徴です。期限付き先物の代わりに無期限契約(パーペチュアル)を使う変動金利版の類縁が、ファンディングレート裁定取引です。確定したプレミアムではなく継続的な支払いを受け取る点が異なりますが、市場中立という構造は同じです。両者はともにデルタニュートラル戦略ファミリーの一員です。

崩れるポイント

「確定している」というのは終着点の話であり、そこに至る過程ではありません。

• 時価評価による痛み。 ベーシスは収斂する前に拡大することがあります。その場合、売り建てたポジションには含み損が生じ追加証拠金が必要になります——証拠金を差し入れられないトレーダーは、最終的には利益で終わっていたはずの取引から強制決済されてしまいます。
• 資本集約性。 現物ポジションには全額の資金が必要で、売り建てポジションには担保が必要です。リターンはその資本全体に対して計算されます。効率的な担保管理こそが、実質的な優位性の大部分を占めます。
• 執行コストとロールコスト。 ポジションの構築、解消、そして次の限月へのロールには、いずれもスプレッドと手数料がかかります。ベーシスが薄い場合、それらのコストで利益がすべて相殺されてしまうこともあります。
• 取引所とカストディのリスク。 通常、両方のポジションは異なる取引所に存在します。市場がストレス下にあるとき——つまりベーシスが急拡大し取引の魅力が最も高まる局面——にこそ、取引所の破綻という顕在化しやすいリスクが表面化します。担保がどこにカストディされているかによって、取引所の破綻が単なる不便で済むか、それとも損失になるかが決まります。

この最後の点こそが、取引の設計ではなくインフラの違いが運用者を分ける理由です。Neutral Tradeでは、預け入れ資産はオンチェーンのボールト内に留まり、トレーディングファームはオフエクスチェンジ決済を通じて中央集権型取引所の流動性にアクセスします。その際、預け入れ者の資産のカストディを引き受けることはありません。

システマティックに運用する

プロのデスクは、ベーシス獲得を継続的なプログラムとして運用しています——複数の取引所と限月をスキャンし、証拠金の余力に応じてサイズを調整し、満期が近づけばロールを行い、相対価値の変化に応じてベーシス獲得とファンディング獲得を切り替えます。この種のクロス・ベニュー裁定取引は、Velox Cross-Exchange USDCが実際に運用している戦略の一部であり、プレミアムとキャリーの獲得は、当社プラットフォームのマーケットニュートラル・ラインナップ全体における中核的なリターン源となっており、2024年11月から稼働しています。

よくある質問

暗号資産のベーシス取引はどの程度のリターンを生みますか?

エントリー時点でカーブが示す水準がそのままリターンになります。流動性の高い主要銘柄では、過去実績で年率一桁台半ばから20%超まで、レバレッジ需要に応じて変動してきました。レートはエントリー前に確認できる点が、この取引の魅力である確実性です。

ベーシス取引はリスクフリーの裁定取引ですか?

いいえ、違います。期限付き先物において収斂は確実ですが、その収斂まで生き延びられるかどうかは確実ではありません。証拠金管理、コスト、そして取引所リスクこそが、この取引の実際の勝敗を分ける要素です。

ベーシス取引とファンディングレート裁定取引、どちらが優れていますか?

ベーシス取引は既知のプレミアムをある期日まで確定させるものであり、ファンディングは変動する支払いを無期限に受け取るものです。デスクは相対価値の変化に応じて両者を切り替えており、この切り替えはシステマティック戦略によって自動化されています。

誰もが知っているのに、なぜベーシスは存在し続けるのですか?

必要となる資本の大きさ、証拠金リスク、そして運用面の負荷が、カジュアルな資金の参入を妨げています。そして、レバレッジ需要が絶えずプレミアムを再生成し続けています。構造的な不均衡は、それを引き受ける備えのある者に対価をもたらします。

本記事の内容は投資助言ではありません。利回りは市場環境によって変動し、過去の実績は将来の成果を保証するものではありません。