Базисная сделка: арбитраж «кэш-энд-кэрри» в криптовалютах

Базисная сделка — арбитраж «кэш-энд-кэрри» — заключается в покупке актива на спот-рынке и одновременном открытии короткой позиции по его фьючерсному контракту, что фиксирует разницу в цене между ними. Эта разница называется «базисом». Поскольку цена фьючерса должна сойтись со спотовой ценой к моменту экспирации, разрыв закрывается в силу самой конструкции сделки, и трейдер сохраняет эту разницу независимо от того, в какую сторону двигался рынок.

Это одна из старейших сделок в финансовом мире, а криптовалютный рынок — необычайно благодатная для неё почва.

Почему крипторынок платит базис

Фьючерсы торгуются выше спота, когда трейдеры готовы платить премию за доступ к плечу без необходимости держать сам актив. Спрос на плечо в криптовалютах носит хронический характер, поэтому фьючерсная кривая большую часть времени находится в контанго — фьючерсы выше спота. В отдельные периоды премия в годовом исчислении по ликвидным фьючерсам на BTC и ETH варьировалась от среднего однозначного значения до более чем 20%.

Премия — это плата рынка тому, кто держит запас актива на балансе и принимает на себя противоположную сторону сделки. Этот «кто-то» — базисный трейдер.

Механика сделки

1. Купите актив на споте — например, BTC.
2. Откройте короткую позицию такого же объёма по срочному фьючерсу, торгующемуся выше спота.
3. Удерживайте обе позиции. Дневные колебания цены взаимно компенсируются: то, что зарабатывает одна позиция, теряет другая.
4. К моменту экспирации фьючерс сходится со спотовой ценой. Премия, зафиксированная за счёт короткой позиции, реализуется как прибыль.

Переведём в годовые: фьючерс на 2% выше спота с экспирацией через 90 дней фиксирует около 8% годовых — известных уже в момент входа в сделку, что и есть определяющая черта базисной сделки. Её аналог с плавающей ставкой, реализуемый через бессрочные фьючерсы вместо срочных, — это арбитраж ставки финансирования: повторяющиеся выплаты вместо зафиксированной премии, та же нейтральная конструкция. Обе сделки относятся к семейству дельта-нейтральных стратегий.

Где это может пойти не так

«Зафиксировано» описывает конечный результат, а не сам путь к нему:

• Убытки от переоценки по рынку. Базис может расшириться, прежде чем сойтись к нулю. В этом случае короткая позиция показывает убыток и требует довнесения маржи — трейдеров, которые не могут её внести, принудительно ликвидируют из сделки, которая в итоге завершилась бы с прибылью.
• Капиталоёмкость. Спотовая позиция должна быть полностью профинансирована, а короткая позиция требует обеспечения; доходность считается по всему задействованному капиталу. Эффективное управление обеспечением во многом и есть реальное преимущество.
• Издержки на исполнение и ролловер. Вход в позицию, выход из неё и перенос на следующую экспирацию — всё это связано со спредом и комиссиями. Узкий базис такие издержки могут съесть полностью.
• Риск площадки и хранения. Обе позиции, как правило, размещены на разных торговых площадках. В периоды рыночного стресса — именно тогда, когда базис расширяется и сделка становится наиболее привлекательной, — риск сбоя на площадке реализуется с наибольшей вероятностью. От того, где хранится обеспечение, зависит, обернётся ли проблема на площадке лишь неудобством или прямым убытком.

Именно последний пункт объясняет, почему операторов отличает друг от друга инфраструктура, а не конструкция сделки. На Neutral Trade депозиты остаются в ончейн-хранилищах; торговые фирмы получают доступ к ликвидности централизованных бирж через внебиржевые расчёты, не принимая активы вкладчиков на хранение.

Систематический подход

Профессиональные деск-команды ведут захват базиса как непрерывную программу — отслеживают площадки и сроки экспирации, определяют размер позиции исходя из свободной маржи, переносят позиции по мере приближения экспирации и переключаются между захватом базиса и захватом ставки финансирования по мере изменения относительной стоимости. Межплощадочный арбитраж этого семейства — часть того, что Velox Cross-Exchange USDC реализует в реальном времени, а захват премии и керри — один из основных источников доходности во всей рыночно-нейтральной линейке продуктов на нашей платформе, работающей с ноября 2024 года.

Частые вопросы

Какую доходность даёт базисная сделка в криптовалютах?

Ровно ту, которую платит кривая на момент входа: исторически от среднего однозначного значения до 20%+ годовых по ликвидным основным активам, в зависимости от спроса на плечо. Ставка видна ещё до входа в сделку — именно в этой определённости и заключается привлекательность сделки.

Является ли базисная сделка безрисковым арбитражем?

Нет. Сближение цен гарантировано для срочных фьючерсов с фиксированной датой экспирации; а вот то, что позиция «доживёт» до этого сближения, — нет. Именно управление маржой, издержки и риск площадки определяют, окажется ли сделка в итоге прибыльной или убыточной.

Базисная сделка против арбитража ставки финансирования — что лучше?

Базис фиксирует известную премию к конкретной дате; финансирование собирает плавающий поток выплат бессрочно. Деск-команды переключаются между ними по мере изменения относительной стоимости — и систематические стратегии автоматизируют это переключение.

Почему базис сохраняется, если о нём известно всем?

Требования к капиталу, маржинальный риск и операционные издержки не подпускают к этой сделке случайных участников, а спрос на плечо постоянно воспроизводит премию заново. Структурные дисбалансы приносят доход тому, кто способен их абсорбировать.

Ничто из вышеизложенного не является инвестиционной консультацией. Доходность меняется в зависимости от рыночных условий, и результаты в прошлом не гарантируют результатов в будущем.